【2021年中级职称财务管理答案】05年中级职称考试《财务管理》复习第四章（下）

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每股利润无差别点的含义：指每股利润不受融资方式影响的息税前利润水平。
　　这种方法是利用息税前利润和每股利润之间的关系来确定最优资金结构的方法。根据每股利润无差别点，可以分析判断在什么样的息税前利润水平下适于采用何种资本结构。
　　每股利润=
　　在每股利润无差别点上， 无论是采用负债融资，还是采用权益融资，每股利润都是相等的。有：
　　计算公式： EPS权益=EPS负债
　　
　　能使得上述条件公式成立的EBIT为每股盈余无差别点EBIT。
　　 
　　决策原则：当预计的EBIT高于每股利润无差别点的EBIT时，运用负债筹资可获得较高的每股利润；当预计的EBIT低于每股利润无差别点的EBIT时，运用权益筹资可获得较高的每股利润。
　　缺点：该方法只考虑了资金结构对每股利润的影响，并假设每股利润最大，股票价格也就最高。但把资金结构对风险的影响置于视野之外，是不全面的。也就是该方法没有考虑风险的影响。
　　教材P164例4－17
　　华特公司目前有资金万元，现因生产发展需要准备再筹集25万元资金，这些资金可以利用发行股票来筹集，也可以利用发行债券来筹集。表4-12列示了原资金结构和筹资后资金结构情况。
　　表4-12　　　　华特公司资金结构变化情况表　　　　单位：万元
筹资方式 原资金结构 增加筹资后资金结构
  增发普通股(A方案) 增发公司债券(B方案)
公司债券(利率8%)
普通股(每股面值10元)
资本公积
留存收益
资金总额合计 10000
20000
25000
20000
75000 10000
30000
40000
20000
100000 35000
20000
25000
20000
100000
普通股股数（股） 2000 3000 2000
　　根据资金结构的变化情况，我们可采用EBIT-EPS分析法分析资金结构对普通股每股利润的影响。详细的分析情况见表4-13。
从表4-13中可以看到，在息税前利润为20000万元的情况下，利用增发公司债的形式筹集资金能使每股利润上升较多，这可能更有利于股票价格上涨，更符合理财目标。
　　那么，究竟息税前利润为多少时发行普通股有利，息税前利润为多少时发行公司债有利呢？这就要测算每股利润无差别点处的息税前利润。
其计算公式为： （4.3.1式）
　　表4-13　　　　　华特公司不同资金结构下的每股利润
项　目 增发股票 增发债券
预计息税前利润（EBIT）
利息
利润总额
所得税（税率33%）
净利润
普通股股数（股）
每股利润（元） 20000
800
19200
6336
12864
3000
4.288 20000
2800
17200
5676
11524
2000
5.762
　　式中， 为每股利润无判别点处的息税前利润；I1，I2为两种筹资方式下的年利息；D1，D2为两种筹资方式下的优先股股利；N1，N2为两种筹资方式下的流通在外的普通股股数。
　　现将华特公司的资料代入上式得：
　　 
　　求得： =6800（万元）
　　此时：EPS1= EPS2=1.34（元）
　　这就是说，当息税前利润大于6800万元时，利用负债筹资较为有利；当息税前利润小于6800万元时，不应再增加负债，以发行普通股为宜；当息税前利润为6800万元时，采用两种方式没有差别。华特公司预计息税前利润为20000万元，故采用发行公司债的方式较为有利。
　　每股利润无差别点处的息税前利润亦可直接利用下列公式计算：
　　  （4.3.2式）
　　如公司没有发行优先股，上式可简化为：
　　 
　　注意：每股收益无差别点与杠杆的结合。
　　（考题）已知：某公司2003年12月31日的长期负债及所有者权益总额为18000万元，其中，发行在外的普通股8000万股（每股面值1元），公司债券2000万元（按面值发行，票面年利率为8%，每年年末付息，三年后到期），资本公积4000万元，其余均为留存收益。
　　2004年1月1日，该公司拟投资一个新的建设项目需追加筹资2000万元，现有A、B两个筹资方案可供选择。A方案为：发行普通股，预计每股发行价格为5元。B方案为：按面值发行票面年利率为8%的公司债券（每年年末付息）。假定该建设项目投产后，2004年度公司可实现息税前利润4000万元。公司适用的所得税税率为33%。
　　要求：
　　（1）计算A方案的下列指标：
　　①增发普通股的股份数；
　　②2004年公司的全年债券利息。
　　（2）计算B方案下2004年公司的全年债券利息。
　　（3） ①计算A、B两方案的每股利润无差别点；
　　②为该公司做出筹资决策。（2004年）
　　答案：
　　（1）A方案：
　　① 2004年增发普通股股份数=2000/5=400（万股）
　　② 2004年全年债券利息=2000×8%=160（万元）
　　（2）B方案：
　　2004年全年债券利息=（2000＋2000）×8%=320（万元）
　　（3）① 计算每股利润无差别点：
　　依题意，列以下方程式
　　
　　解之得：每股利润无差别点 =3520（万元）
　　② 筹资决策：
　　∵预计的息税前利润4000万元>每股利润无差别点3520万元
　　∴应当发行公司债券筹集所需资金。
　　2.比较资金成本法
　　决策原则：选择加权平均资金成本最低的方案为最优方案
　　例题：教材166页例4－18
　　计算分析：
　　(1)年初的加权平均资金成本：计算个别资金成本和权数。
　　Kb=10%×(1-33%)=6.7%
　　Ks=1/10+5%=15%
　　Wb=Ws=50%
　　年初的加权平均资金成本=6.7%×50％＋15%×50%=10.85%
　　(2)计算甲方案的加权平均资金成本
　　Wb1=8000/20000=40%
　　Wb2=4000/20000=20%
　　Ws=8000/20000=40%
　　Kb1=10%×(1-33%)=6.7%
　　Kb2=12%×(1-33%)=8.04%
　　Ks=1/8+5%=17.5%
　　甲方案的加权平均资金成本=40%×6.7%+20%×8.04%+40%×17.5%=11.288%
　　(3)计算乙方案的加权平均资金成本
　　Wb=（8000+2000）/20000=50%
　　Ws=（8000+2000）/20000=50%
　　Kb=10%×(1-33%)=6.7%
　　Ks=1/10+5%=15%
　　乙方案的加权平均资金成本=50%×6.7%+50%×15%=10.85%
　　(4).计算丙方案的加权平均资金成本
　　Wb=8000/20000=40%
　　Ws=（8000+4000）/20000=60%
　　Kb=10%×(1-33%)=6.7%
　　Ks=1/11+5%=14.1%
　　丙方案的加权平均资金成本=40%×6.7%+60%×14.1%=11.14%
　　按照比较资金成本法决策的原则，应当选择加权平均资金成本最小的方案为最优方案，因此，最优方案是乙方案。
　　缺点：因所拟定的方案数量有限，故有把最优方案漏掉的可能。
　　例：某公司目前拥有资金2000万元，其中，长期借款800万元，年利率10%；普通股1200万元，上年支付的每股股利2元，预计股利增长率为5%，发行价格20元，目前价格也为20元，该公司计划筹集资金100万元，企业所得税率为33%，有两种筹资方案：
　　方案1：增加长期借款100万元，借款利率上升到12%，假设公司其他条件不变。
　　方案2：增发普通股40000股，普通股市价增加到每股25元，假设公司其他条件不变。
　　要求：根据以上资料
　　1)计算该公司筹资前加权平均资金成本。
　　2)用比较资金成本法确定该公司最佳的资金结构。
　　答案：
　　（1）目前资金结构为：长期借款40%，普通股60%
　　借款成本=10%（1－33%）=6.7%
　　普通股成本=2（1＋5%）÷20＋5%=15.5%
　　加权平均资金成本=6.7%×40%＋15.5%×60%=11.98%
　　（2）
　　方案1：
　　原借款成本=10%（1－33%）=6.7%
　　新借款成本=12%（1－33%）=8.04%
　　普通股成本=2（1＋5%）÷20＋5%=15.5%
　　增加借款筹资方案的加权平均资金成本=6.7%×（800/2100）+8.04%×（100/2100）+15.5%×（1200/2100）=11.8%
　　方案2：
　　原借款成本=10%（1－33%）=6.7%
　　普通股资金成本=[2×（1+5%）]/25+5%=13.4%
　　增加普通股筹资方案的加权平均资金成本
　　=6.7%×（800/2100）+13.4%×（1200+100）/2100 =10.85%
　　该公司应选择普通股筹资
　　3.公司价值分析法。
　　公司的市场总价值=股票的总价值＋债券的价值
　　股票市场价值=（息税前利润-利息）×（１-所得税税率）/普通股成本
　　教材P169例4－19
　　某公司息税前利润为500万元，资金全部由普通股资金组成，股票账面价值2000万元，公司适用的所得税税率为33%。该公司认为目前的资金结构不够合理，准备用发行债券购回部分股票的方法予以调整。经咨询调查，目前的债务利息和权益资金的成本情况见表4-15：
　　表4-15　　　　　　　　债务利息与权益资金成本
债券的市场价值B(百万元) 债券利率(%) 股票的贝他系数(β) 无风险收益率(RF)% 平均风险股票的必要收益率(RM)% 权益资金成本(KS)%
0 0 1.20 10 14 14.80
2 10 1.25 10 14 15.00
4 10 1.30 10 14 15.20
6 12 1.40 10 14 15.60
8 14 1.55 10 14 16.20
10 16 2.10 10 14 18.40
　　根据表4-15,可计算出该公司筹措不同金额的债务时的公司价值和资金成本,见表4-16。
　　表4-16　　　　　　　　公司价值与综资金成本
债券市场价值(百万元) 股票市场价值(百万元) 公司市场价值(百万元) 债券占全部资金的比重（%） 股票占全部资金的比重(%) 债券资金成本(%) 权益资金成本(%) 加权平均资金成本(KW)%
0 22.64 22.64 0 100 0 14.80 14.80
2 21.44 23.44 10 90 6.70 15.00 14.17
4 20.28 24.28 20 80 6.70 15.20 13.54
6 18.38 24.38 30 70 8.04 15.60 13.33
8 16.04 24.04 40 60 9.38 16.20 13.47
10 12.38 22.38 50 50 10.72 18.40 14.56
　　例：某公司息税前利润为600万元，公司适用的所得税率为33%，公司目前总资金为2000万元,其中80%由普通股资金构成，股票账面价值为1600万元，20%由债券资金构成，债券账面价值为400万元，假设债券市场价值与其账面价值基本一致。该公司认为目前的资金结构不够合理，准备用发行债券购回股票的办法予以调整。经咨询调查，目前债务利息和权益资金的成本情况见表1：
　　表1　　　　　　　　　债务利息与权益资金成本
债券市场价值（万元） 债券利息率% 股票的β系数 无风险收益率 平均风险股票的必要收益率 权益资金成本
400  8% 1.3 6% 16% A
600 10% 1.42 6% B 20.2%
800 12% 1.5 C 16% 21%
1000 14% 2.0 6% 16% D
　　要求：（1）填写表1中用字母表示的空格；
　　（2）写表2公司市场价值与企业综合资金成本中用字母表示的空格。
债券市场价值（万元） 股票市场价值（万元） 公司市场总价值 债券资金比重（按账面价值确定） 股票资金比重（按账面价值确定） 债券资金成本 权益资金成本 加权平均资金成本
400 E F 20% 80% G H I
600  1791.09 2391.09 30% 70% 6.7% 20.2% 16.15%
800 1608 2408 40% 60% 8.04% 21% 15.82%
1000 J K L M N O P
　　（3）据表2的计算结果，确定该公司最优资金结构
　　答案：（1）根据资本资产定价模型：
　　A=6%+1.3×(16%-6%)=19%
　　B=16%
　　C=6%
　　D=6%+2×(16%-6%)=26%
　　（2）
债券市场价值（万元） 股票市场价值（万元） 公司市场总价值 债券资金比重（按账面价值确定） 股票资金比重（按账面价值确定） 债券资金成本 权益资金成本 加权平均资金成本
400 E=2002.95 F=2402.95 20% 80% G=5.36% H=19% I=16.27%
600  1791.09 2391.09 30% 70% 6.7% 20.2% 16.15%
800 1608 2408 40% 60% 8.04% 21% 15.82%
1000 J=1185.38 K=2185.38 L=50% M=50% N=9.38% O=26% P=17.69%
　　E=净利润/股票资金成本=（600-400×8%）×（1-33%）/19%=2002.95万元
　　F=400+2002.95=2402.95万元
　　G=8%×（1-33%）=5.36%
　　H=A=19%
　　I=5.36%×20%+19%×80%=16.27%
　　J=(600-1000×14%)×（1-33%）/26%=1185.38万元
　　K=1185.38+1000=2185.38
　　L=M=1000/2000=50%
　　N=14%×（1-33%）=9.38%
　　O=D=26%
　　P=9.38%×50%+26%×50%=17.69%
　　（3）由于负债资金为800万元时，企业价值最大同时加权平均资金成本最低，所以此时的结构为公司最优资金结构。

　　三、资金结构的调整
　　1.存量调整
　　2.增量调整
　　3.减量调整

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